2026年3月27日晚，招商证券发布2025年年报，全年实现营收249.72亿，增长19.5%，归母净利润123.5亿，增长18.9%，营收利润均创下历史新高。

　　市场对此反应积极，年报发布当日公司股价便已抢跑，四个交易日内累计涨幅3.89%。

　　而对比其他头部企业来看，这个业绩表现已是远远落后。截至4月3日，已披露2025年年报的上市券商共有25家，其中营收超200亿的券商共有9家。除去年内合并的国泰海通后，余下8家头部券商合计实现营收2755亿元，同比增长7.61%，归母净利润1138亿元，同比增幅33.5%。

　　对比之下，招商证券营收增速位居前列，归母净利润却远弱于同业，增收不增利趋势明显。

　　在过去的五年里，券商马太效应显著加剧，招商证券虽然营收排名始终稳健，稳坐行业第九把交椅，但市占率却不增反降。据Wind和SAC数据，2021年到2025年间，招商证券营收市占率由5.86%下滑至4.61%，净利润市占率由6.10%下滑至5.61%。

　　公司股价也随之走低，截至4月3日收盘，公司股价落在15.55元/股，对应市值1302亿元，较近五年24.73元的股价高点已跌去37%，市值蒸发近770亿元。

　　从业务结构看，经纪业务和自营业务一直是招商证券利润的核心构成，而其中自营业务缺乏弹性，成为招商证券在此轮复苏行情中掉队的主因。

　　2021年到2025年间，招商证券来自经纪和自营这两块业务的营收比例分别为59%、60%、75%、75%。（注：经纪业务收入=经纪业务手续费净收入，自营业务收入=投资净收益-其中对联营企业和合营企业的投资收益+公允价值变动净收益）

　　近五年间，招商证券经纪业务紧贴行业趋势，各年增速与全行业平均增速相当。

　　而观察其自营业务，则呈现出显著的落后态势。2021年，招商证券投资收益率为3.07%，在42家上市券商中排名第28名。2022到2023年，公司投资收益率下调至1.65%到1.85%区间，排名维持在20名到30名区间。2024年到2025年，资本市场复苏，公司投资收益率随之回暖，提升至2.55%-2.60%区间，但排名下降，落至30名开外。（注：投资收益率=自营业务收入/金融投资）

　　值得注意的是，在2025年A股大幅回暖的情形下，上证指数、深证成指、创业板指分别上涨18.41%、29.87%和49.57%，券商自营业务实现普涨。据Wind数据，已公布年报的25家上市券商合计实现投资收益1849亿元，较上年同期上涨32.94%，而招商证券当年实现投资收益97.85亿元，同比增速仅2.70%，远远弱于行业整体。

　　招商证券自营业务所展现出的收益刚性，或来自于其相对保守审慎的投资策略。

　　观察招商证券的交易性金融资产结构，截至2025年末其整体规模约2700亿元，其中债券约1660亿元，占比约60%，而股权投资与基金合计持仓约820亿元，占比约30%，这一比例接近行业最低。

　　对比之下，中信证券的股权投资与基金的合计持仓占比为34%，中金公司的这一数值为47%。

　　这使得招商证券的投资收益率远落后于其他头部券商。在营收TOP10券商中，招商证券的投资收益率常年位列倒数第二、倒数第三，长期表现仅优于广发证券。

　　正是招商证券长期采用固守思维经营自营业务的策略，使得其自营仓位长期偏债、结构保守，在其他券商乘着2025年大行情一飞冲天的时候，招商证券只是完成了一次业绩小跳。

　　招商证券的审慎态度也反映在国际业务上，其海外市场扩张进度缓慢，国际化转型步伐慢于同行。

　　2022年，招商证券海外业务曾陷入亏损，虽此后海外业务有所修复，但增速逐年趋缓，2025年海外营收仅同比增长6.09%，营收总额11.61亿元，至今未恢复至2021年水平（14.41亿元）。

　　从比例角度看，2025年公司海外营收占比常年徘徊在小个位数，2025年仅4.65%，这个数值在TOP10券商中位居倒数第二，仅高于申万宏源。

　　不可否认的是，招商证券的稳健策略打牢了公司稳健的业务基本盘，近五年来招商证券其他业务板块排名始终稳健。据Wind SECI数据库统计，其经纪业务除2024年排名第六外，其他年份均稳坐第四名。2022年到2024年，其投行业务位居行业十二名左右，2025年又重回第七。资管业务方面，公司排名近年从第十六名稳步提升至第十名。

　　然而，招商证券在自营和国际业务领域的踌躇，或已经成为其未来发展的最大短板。若不再这两个领域取得突破，招商证券有可能在未来的券业竞争中持续掉队。